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原标题:【鉴往知来】从典型危机预警指标看美国经济,前景不太乐观

来源:博瞻智库  作者:郑国忠

内容摘要

从一些典型危机预警指标和历史数据来看,未来黄金趋势仍强,短期而言,本轮涨幅已基本反映市场预期,短期继续快速大幅上涨概率不大,投资性价比不高(涨得好也就10%、涨得飙也不过20%);中期看不确定性因素演进,及美联储降息周期、全球宽松等;长期或有望看向1600左右压力位。结合美元指数看,中长期铜油价或并不悲观。

美国经济而言,实体经济指标预示前景难言乐观。中短期美国经济失速风险仍在,PMI或有望下到50以下。在出现期限倒挂后的短期内,几乎必有降息操作;未来不排除美联储开启新一轮降息周期的可能。美国通胀而言,若金油比冲高回落,则中期若伴随美联储降息周期、美元中短期见顶来看,后续美国通胀有望有所修复。美元指数来看,短期高位震荡,结合美联储降息展望及实体经济前景,2019年美元指数或见顶、2020年美元指数或回落。美股来看,当前时点,美股面临阶段性见顶隐忧,不久或将迎来十年牛市后的一轮调整周期。但不确定性因素在于,贸易战怎么走、美元指数会否持续冲高、下半年会否开启新一轮降息周期?

总体而言,当前美国经济、美股、美元指数前景均不太乐观;此外,未来美国债务危机隐忧需要警惕。

【正文】

一、从一些典型危机预警指标看美国经济

(一)大宗商品价格与美国经济表现:黄金趋势仍强,美元指数或将见顶

以08金融危机为界来看,危机前黄金已有一轮小幅上行,到08年危机逐步深化期,随着美元指数的一轮反弹,黄金有所调整;白银的整体走势与黄金相近,弹性相对更大;随着危机前各主要经济体的一波经济高热时期,铜和原油两大生产资料在危机前均表现相对较好。危机全面爆发后,黄金和白银等基于避险需求而持续上涨;铜和原油自2008年下半年开始已持续调整,到08年末达到低点;自09年随着各国大规模刺激政策出台后才重获升势,可见二者与经济基本面的关联性更高。结合通胀来看,前两轮铜、油价大涨均带动美国通胀走高,也印证了该观点;此外,今年并未见铜、油价继续大涨,对应今年美国通胀低迷。

黄金方面,2018年11月我们报告指出“7年的调整周期似乎足够为黄金酝酿一轮反弹”、“黄金或具备较好的左侧投资价值”;而原油方面“前两拨上行周期都是两年左右,本次已经持续上涨了两年半,明年原油或较不乐观”;目前来看,基本符合。从GDP与CPI的相对运行关系来看,全球经济处于滞胀阶段最为利好黄金,美元计价体系下美国经济周期影响黄金运行。

那接下来怎么看?一方面是全球经济式微、降息潮再起,另一方面是各国金融市场动荡,推升黄金避险需求,此外,美国二季度经济数据表现不佳,美联储9月降息概率不低,若下半年伴随降息周期开启,同样对黄金形成支撑;因此,总体而言,未来黄金趋势仍强,长期或有望看向1600左右压力位,但短期而言,本轮涨幅已基本反映市场预期,短期继续快速大幅上涨概率不大。铜价、油价而言,可能要看美元指数,美元指数短期高位震荡(98左右),结合美联储本次降息及下半年可能还有1-2次降息的预判下,2019年美元指数或难突破2016年12月的前期高位(103);若下半年美国经济衰退迹象强化,则2019年美元指数或见顶、2020年美元指数或伴随可能再起的降息周期回落。从这点看,中期铜油价并不悲观。

(二)金油比的预示信息分析:短期黄金性价比不算高,中期还看全球不确定性演进,后续美国通胀有望有所修复

金油比是国际金价和油价比值;历史来看,在97-98(亚洲金融危机)、00-01(美股科技泡沫)、07-08(全球金融危机)、11-12(欧债危机)、15-16(中国股灾+经济失速担忧),该指标均体现了一定的预测[1]效力。一般大的危机时,金油比均超过了25以上。在经济复苏到过热阶段金油比多数回落,滞胀到衰退阶段金油比多数走高。

一般来说,金油比更能代表通胀的信号,从下图可见,中长期看二者呈现较为明显的负相关;2018年10月,金油比一度达到近三年低点(15.93),彼时美国通胀也一度接近3%。去年11月,我们报告认为,2018年以来的原油涨价和伊朗动荡、叙利亚地缘政治发酵、原油减产协议、战乱、石油管道破裂、美国原油库存下降、整体原油供应减少等多因素有关,并非经济增长的实际需求所支撑出的价格;并指出“美国经济近几个月来已存过热隐忧;明年上半年黄金有望继续向上,而原油步入阶段性调整期,而这也意味着美国通胀已处阶段性高位”、“明年黄金行情或值得期待”。目前来看,基本符合前期判断。历史来看,金油比位于25以上时,美国通胀大多很难超过2%目标位;而2018年12月,金油比一度突破29.83,彼时美国通胀已现颓势。

那么接下来会如何?结合前期高点看,目前29.38的金油比值已处阶段性高位,虽离2016年高点尚远(彼时因美国大选、英国脱欧、经济衰退担忧、地缘政治、负利率环境等多因素影响,不确定性高位所致),但黄金价格已超出2016年高点。而短期又难见类似08年全球金融危机那样的情境,因此,短期黄金继续大涨或并不可期,投资性价比不高;中期还看全球不确定性因素演进。美国通胀而言,若金油比冲高回落,则中期若伴随美联储降息周期、美元短期见顶来看,下半年美国通胀有望有所修复。

[1]金油比指标之所以可以用来对危机爆发的主要逻辑是:黄金作为重要避险资产,价格的变动可以反映金融危机、地缘政治等风险因素的变化;而原油价格的变动可以反映实体经济的运行状况。因此,金油比可以视作风险结构变化的前瞻指标,用来对经济危机进行预测。

(三)金铜比的预示信息分析:中短期美国经济失速风险仍在,黄金短期上涨空间不太大(好也就10%、飙不过20%)

金铜比作为经济危机预测指标,其逻辑与金油比相近。铜作为在工业上被广泛使用的金属,大多数时候需要全球经济良好时才会有亮眼表现。金油比和金铜比一般来说呈正相关关系,因为驱动的定价基础和市场基本面是较为类似的,金铜比更能代表经济总需求端的信号;金油比更能代表通胀的信号。对照主要危机特征来看,普遍伴随一个现象是:金油比和金铜比同向双升。

历史来看,金铜比与美国经济走势呈现一定的负相关,金铜比筑底抬升趋势往往对应美国实际GDP和PMI见顶回落;且基本每轮金铜比向上突破时,都能看到随后美国制造业PMI下到50枯荣线下。截至2019年上半年末,美国实际GDP增速为2.29%,相较一季度末2.65%已明显下滑;而PMI更是自2018年8月的61.30一路下滑至目前的51.20(7月末)。据此判断而言,中短期美国经济失速风险仍在,PMI或有望下到50以下,这也为本次美联储降息提供了一定佐证。而金铜比(8月7日)相较前期两次高位分别还有11%和20%左右的空间,和前述理由类似,考虑到短期难见08年全球金融危机情形,以2016年情形来看,金铜比尚有11%的上涨空间。从这个角度而言,黄金短期上涨空间也不太大,中期看美联储降息周期带动全球宽松及前期压力位。

(四)期限利差倒挂的预示信息分析:美国经济中短期见顶隐忧,未来不排除美联储开启新一轮降息周期可能

短债收益率超过长债收益率,通常被视为经济衰退前兆。美国来看,自今年3月,美国3月期国债收益率与10年期国债收益率出现倒挂以来,关于美国经济或见顶回落、美联储或降息的声音不断出现。衰退信号而言,例如1989年、2000年、2006年等时期,美国均发生过长短债利率倒挂,而1990年、2001年和2008年其经济均陷入衰退;且大部分期限利差倒挂时期均伴随一定区域的经济危机或货币危机。此外,国债收益率与利率走势分不开,期限利差也往往能够很好地预示美联储加息、降息周期。比如,自1986年以来(除了2008年后),在美债期限利差高位区间前后均各有一轮加息、降息周期;且期限溢价均未超过4%、也难突破-1%;此外,在出现期限倒挂后的短期内,几乎必有降息操作,这也为本次美联储降息提供依据。

接下来,就当前期限利差位置而言,预示美国经济中短期见顶隐忧,未来不排除美联储开启新一轮降息周期的可能。

(五)“恐慌指数”VIX的预示信息分析:美股面临阶段性见顶隐忧,不久或将迎来十年牛市后的一轮调整周期

VIX即所谓“恐慌指数”,其主要采用S&P500指数期权市场价格反推所得的隐含波动率进行编制。一般而言,当指数下跌时,VIX会不断升高,而当指数上升时,VIX则会下跌。此外,当VIX异常高时,往往表示投资者陷入极度恐慌并不计代价地买进看跌期权;当VIX异常低时,投资者很可能处于乐观情绪,这也往往是行情即将反转的信号。

历史来看,标普500VIX指数与标普500指数的走势呈现较为明显负相关,且VIX大于25,尤其是超过30以上时,美股均对应一波较为明显的回调。当前(8月6日)标普500VIX收于20.17,美股也自高位有所回调。

此外,一般来说,股市是经济晴雨表,美股来看,尤其是2007年以来,美股与美国经济增长走势尤为相近(07-15年,二者相关性在0.5以上,16-18年则高达0.9左右);但同时,经济温和增长或有所下行,与股票等资产价格迅速上涨间的脱节,往往隐藏着市场风险。从这个角度看,2019年以来,美股在经济基本面有所下滑、衰退迹象隐现的背景下,股市却出现了新一轮上涨,且涨势与经济明显背道而驰。结合07年来看,实体经济下行周期,股市却大幅上涨的结局就是泡沫破裂、深度回调。

综上,结合VIX恐慌指数高企、实体经济与股市走势背离来看,当前时点,美股面临阶段性见顶隐忧,不久或将迎来十年牛市后的一轮调整周期。但不确定性因素在于,贸易战怎么走、美元指数会否冲高、下半年会否开启新一轮降息周期?

(六)债务危机相关指标的预示信息分析:未来美国债务危机隐忧需要警惕,实体经济指标预示前景难言乐观

由于2017年推出减税措施,加上联邦政府支出大增,今年美国联邦政府财政预算赤字或将达到1万亿美元,较2016年的5870亿美元大幅提高。今年3月初,美国联邦政府举债额度已经触及国会设定的上限,财政部已采取非常规措施避免政府债务违约。截至2019年上半年末,美国公共债务规模已经突破22万亿美元。7月22日,美国总统特朗普和国会民主、共和两党领导人就未来两年美国联邦政府的预算和债务上限达成协议,而这将进一步推升美国债务规模,未来美国债务危机隐忧需要警惕。

再结合具体实体经济数据来看,首先看PMI,自去年下半年以来,美国PMI已屡创新低至7月份的51.20,已跌近枯荣线,除了显示制造业陷入衰退外,也表明美国经济前景的不乐观。再看就业情况,虽然失业率数据还是不错,但考虑到人口老龄化、劳动力结构变化,从劳动参与率来看,自08金融危机后,近年来美国劳动参与率持续处于低位。结合美联储的预防式降息措施来看,实际上也应证了美国经济失速隐忧。

二、主要结论:美国经济、美股、美元指数前景均不太乐观,未来美国债务危机需关注

(一)结合大宗商品价格来看,未来黄金趋势仍强,长期或有望看向1600左右压力位,但短期而言,本轮涨幅已基本反映市场预期,短期继续快速大幅上涨概率不大。铜价、油价而言,可能要看美元指数,美元指数短期高位震荡(98左右),结合美联储本次降息及下半年可能还有1-2次降息的预判下,2019年美元指数或难突破2016年12月的前期高位(103);若下半年美国经济衰退迹象强化,则2019年美元指数或见顶、2020年美元指数或伴随可能再起的降息周期回落。

(二)结合金油比走势来看,目前29.38的值已处阶段高位,虽离2016年高点尚远,但金价已超2016年高点。而短期又难见类似08年全球金融危机那样的情境,因此,短期黄金继续大涨或并不可期,投资性价比不高;中期还看全球不确定性因素演进。美国通胀而言,若金油比冲高回落,则中期若伴随美联储降息周期、美元短期见顶来看,下半年美国通胀有望有所修复。

(三)结合金铜比来看,金铜比筑底抬升趋势往往对应美国实际GDP和PMI见顶回落;且基本每轮金铜比向上突破时,都能看到随后美国制造业PMI下到50枯荣线下。中短期美国经济失速风险仍在,PMI或有望下到50以下。目前相较前期两次高位分别还有11%和20%左右的空间,考虑到短期难见08年全球金融危机情形,对比2016年情形来看,金铜比尚有11%的上涨空间。从这个角度而言,黄金短期上涨空间也不太大,中期看不确定性因素变化,及美联储降息周期、全球宽松与前期压力位。

(四)结合期限利差倒挂来看,在出现期限倒挂后的短期内,几乎必有降息操作,这也为本次美联储降息提供依据。就当前期限利差位置而言,预示美国经济中短期见顶隐忧,未来不排除美联储开启新一轮降息周期的可能。

(五)结合VIX恐慌指数高企、实体经济与股市走势背离来看,当前时点,美股面临阶段性见顶隐忧,不久或将迎来十年牛市后的一轮调整周期。但不确定性因素在于,贸易战怎么走、美元指数会否冲高、下半年会否开启新一轮降息周期?

(六)结合债务危机相关指标来看,未来美国债务危机隐忧需要警惕,实体经济指标预示前景难言乐观。而美联储的预防式降息措施来看,实际上也应证了美国经济失速隐忧。

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